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venerdì 10 maggio 2013

GLI STRUMENTI FINANZIARI DERIVATI NELLA LEGGE ITALIANA PT1

Nell'ordinamento italiano, esistono almeno tre diverse definizioni del concetto di derivati. 
La prima, fu elaborata da Bankitalia, tramite una circolare del marzo 1988, nella quale si afferma che gli strumenti finanziari derivati sono: <<i contratti che insistono su elementi di altri schemi negoziali, quali titoli, valute, tassi d'interesse, tassi di cambio, indici di Borsa>> ed il cui valore: <<deriva da quello degli strumenti sottostanti>>. In altri termini, esistono due distinti strumenti: uno sottostante o fondamentale, il cui valore determina il valore dello strumento derivato.
La seconda, fu introdotta nella "legge Sim" del 1991 la quale stabilisce: <<i contratti a termine su strumenti finanziari collegati a valori mobiliari, tassi d'interesse e valute, ivi compresi quelli aventi ad oggetto indici su tali valori mobiliari, tassi d'interesse e valute, sono da considerarsi valori mobiliari>>.

Bankitalia e Leglistatore, si erano limitati a fornire una dimensione nozionale e normativa, di contratti fondamentalmente atipici, meritevoli di tutela nella misura in cui presentassero una ratio ed una funzionalità economica e giuridica complessiva. Funzionalità che è venuta progressivamente meno, in concomitanza dell'esplosione quantitativa dei derivati su mercati regolamentati e O.t.c. e del sempre più deficitario collegamento, tra il derivato ed uno o più rapporti di valore, realmente sottostanti. In sei anni -dal 2000 al 2006- il valore nozionale dei derivati su O.t.c. è passato da 95.000 miliardi a 415.000 miliardi di dollari, generando un planetario sistema di "finanza ombra" parallelo ai mercati ufficiali regolamentati. Il valore nozionale è parametro di riferimento per il calcolo dei flussi di pagamento e non un indicatore di rischio, dipendendo quest'ultimo dalla combinazione di fattori diversi di mercato e contrattuali. Il rischio assunto dagli operatori di mercato, acquistando un prodotto derivato, è determinato dal valore di mercato, quale espressione del segno -positivo o negativo- dell'attualizzazione (o liquidazione virtuale) del rapporto.
La centralità del rapporto da derivato e sottostante, è emersa nel decreto Eurosim del 1996, che ha traghettato il nostro ordinamento verso la definizione attuale, riportata nel T.u.f. del 1998 il quale all'articolo 1 terzo comma individua gli strumenti finanziari derivati tra quelli <<previsti dal comma 2 lettere d), e), f), g), h) ,i), j), nonché gli strumenti finanziari previsti dal comma 1 bis lettera d)>>.
Nello specifico, il T.u.f., fa riferimento:

  1. Ai contratti d'opzione;
  2. Ai Contratti a termine standardizzati "futures";
  3. Agli Swaps;
  4. Agli Accordi per scambi futuri di tassi d'interesse ed altri contratti derivati connessi a valori mobiliari;
  5. Al Mercato valutario;
  6. Ai Tassi di rendimento o d'interesse di altri strumenti derivati;
  7. Agli Indici finanziari o altre misure finanziarie che possono essere regolate con consegna fisica del sottostante o attraverso il pagamento di differenziali in contanti;
  8. Alle Opzioni, future, swaps, ed altri derivati connessi a merci con pagamento in contati dei differenziali o al verificarsi di alcune condizioni dedotte nei contratti;
  9. Agli Strumenti derivati, per il trasferimento del rischio di credito;
  10. Ai Derivati finanziari differenziali;
  11. Ai Derivati connessi a variabili climatiche.

lunedì 6 maggio 2013

LA LEGGE DODD-KERR E LE INDICAZIONI EUROPEE SUI DERIVATI PT2

Per evitare che i contribuenti in futuro, possano ritrovarsi dinanzi all'alternativa costi di salvataggio/costi di liquidazione degli operatori "too big to fail" (costi che esprimono il valore della cauzione - bailout),  il Financial Stability Oversight Council cercherà di prevenire il sovradimensionamento degli intermediari, rivolgendo alla Fed raccomandazioni tali da evitare che nel sistema finanziario si creino i presupposti strutturali dei rischi sistemici. 
La Volcker Rule invece è un complesso di regole che ha come obiettivo quello di evitare che banche e loro affiliate possano compiere trading su azioni e strumenti propri o anche sponsorizzare hedge funds e privaty equity funds (solo in alcuni casi e con limiti chiari sarà consentito uno skin in the game).
Tra le novità introdotte in questi anni negli USA, si possono ricordare anche le riforme in materia di procedure di liquidazione degli intermediari, finalizzate a consentire alla FDIC (agenzia federale di assicurazione dei depositi) di limitare le perdite per gli azionisti, i creditori ed assicurare la rimozione dei dirigenti ritenuti responsabili delle condizioni d'insolvenza. La FDIC, offre in garanzia somme pari al valore della liquidazione, recuperabili tramite vendita degli assets, pena un "claw back" ai pagamenti verso creditori, superiore al netto da liquidare. 
La parte più interessante della disciplina, riguarda però la trasparency ed accountability to the derivatives market: trasparenza e rendicontabilità per chi opera nel mercato dei derivati. 
La SEC e la CFTC dovranno avere l'autorità di regolare i derivati e gli operati che li trattano. 
Verrà rafforzato il Central Clering and Exchange Trading, cercando di far "emergere" i mercati O.T.C., tramite il rafforzamento delle stanze di compensazione. 
La mortage reform, introdurrà invece una profonda trasformazione dei mutui fondiari, attraverso una serie di criteri tesi ad evitare l'adverse selection, impedendo di concedere mutui sub prime, impedendo gli yield spread premiums, che i mutuanti pagano ai brokers inflazionando i costi dei mutui. Dovranno essere resi pubblici i livelli massimi dei tassi d'interesse variabili. 
Relativamente agli Hedge Funds, l'obiettivo in futuro sarà quello di facilitarne l'emersione dalla zona della "finanza ombra" inducendoli a registrarsi presso la SEC. 
Al fine di evitare conflitti d'interesse, chi predispone -nelle agenzie statali- la compliance dei sistemi di rating non può lavorare per le agenzie private di rating. Inoltre, almeno la metà dei membri dell'NSRO boards (sistema di agenzie autorizzato dalla SEC a rilasciare un rating) non devono vantare partecipazioni nelle società di rating finanziario. Chi emetterà strumenti ABS non potrà più scegliersi la società di rating.
Si incentiva la pratica dei wisthelbowlers, affinché "spifferino" le violazioni del settore  di cui siano a conoscenza. A garanzia della remunerazione, è previsto un fondo dedicato. 
La Dodd-Kerr, impone nuovi sistemi di tracciamento dei pagamenti delle industrie americane verso i pasei del Terzo Mondo a rischio di conflitti armati. 
L'UE da parte sua intende limitare a casi eccezionali il divieto dello short selling e consentire restrizioni ai Credit Default Swaps, quando in determinate circostanze (crisi acute dei debiti sovrani) possano rappresentare una minaccia per la stabilità finanziaria di uno dei paesi membri. 
L'ESMA, la nuova Autorithy di vigilanza Europea del settore finanziario con sede a Parigi,  dal 2011 svolge un'attività di coordinamento e cooperazione tra le autorità statali, unitamente all'Eba (per il settore bancario) l'Eiopa (per il settore assicurativo).
Inoltre l'UE, prevede limiti particolarmente stringenti per il regime retributivo -basato sulle perfomances- dei dirigenti; limiti sia quantitativi della parte variabile, sia qualitativi (la componente variabile non potrà più essere costituita da sole azioni ma anche da titoli del debito convertibili) che relativi al periodo di valutazione dei risultati considerati per la concessione dei bonus.
Non è previsto alcun divieto di trading propietario, che forse verrà introdotto nella nuova MIFID.

LA LEGGE DODD-KERR E LE INDICAZIONI EUROPEE SUI DERIVATI PT1

La legge di riforma globale del sistema creditizio e finanziario statunitense, prende il nome dei due senatori -Dodd e Kerr- che l'hanno proposta. L'atto normativo più importante è il Dodd-Frank Act of 2010, H.R. 4173. Altre proposte di riforma sono in cantiere o sono state approvate.
Ricordiamo:

  • Il National Affordable Housing Trust Fund;
  • Il Mortage Lending Reform;
  • Il Credit Card Act del 2009, nata con lo scopo di tutelare i possessori di carte di credito. 
Il Dodd-Frank Act è un testo legislativo di circa 2000 pagine e non è sintetizzabile di certo in un post, ma alcuni punti salienti della riforma possono essere  individuati del relativo "Summary".
Gli obiettivi del legislatore statunitense possono essere così individuati:
  • Creazione di una "Sound Economy Foundation", vale a dire un'economia maggiormente basata su valori reali e non virtuali, su parametri in grado di riflettere in maniera veritiera e corretta i veri valori del sistema economico e produttivo al fine di consentire una crescita del lavoro, una maggiore protezione dei risparmiatori, una maggiore trasparenza in Wall Street, un maggior controllo sui bonus e sulle stock options riservati ai manager, rendere sempre più debole la certezza per gli investitori istituzionali e gli intermediari creditizi, dell'assicurazione "cauzione, bailout" rappresentata dall'intervento dei governi,  finalizzato a salvare i disastri finanziari sulla base del principio "too big to fail";
  • Creazione di una nuova Autorità "watchdog" indipendente presso la Fed, per tutelare i diritti dei consumatori, specialmente nella riduzione delle asimmetrie contrattuali riguardanti mutui, carte di credito e prodotti finanziari;
  • Introduzione di nuovi requisiti di capitale e di lavarage al fine di evitare che i singoli intermediari diventino troppo "big" da essere in grado di condizionare, a fronte di una crisi individuale non sistematica- la tenuta dell'intera economia o di un suo settore;
  • Creazione di un sistema di "alerts" che indichi tempestivamente la presenza di elementi potenzialmente in grado di determinare crisi sistemiche;
  • Creazione di nuovi strumenti di rendicontazione per i "derivati esotici";
  • Creazione di tutele rafforzate per gli azionisti senza diritto di voto;
  • Creazione di tutele per i sottoscrittori di strumenti finanziari attraverso una modifica dei sistemi di assegnazione del rating;
  • Creazione di meccanismi di controllo più efficienti sui libri contabili, in un'ottica di prevenzione delle frodi e dei conflitti d'interesse "contabili".
Il Consumer Financial Bureau, sarà istituito in base al principio di indipendenza. La nomina del reggente è di competenza del Presidente, con ratifica della nomina a carico del Senato. Si occuperà principalmente di regolamentare i meccanismi di rafforzamento per le banche che hanno assets superiori a 10 bilioni di dollari o che comunque operano nell'ambito dei mutui fondiari e studenteschi; predisporrà inoltre una "hot line" per i reclami dei consumatori. 

Il Financial Stability Oversight Council è l'ufficio che dovrebbe controllare l'insorgere di rischi sistemici. Può raccomandare alla Fed l'adozione di provvedimenti di modifica dei livelli qualitativi e quantitativi del capitale, del leverage, del rischio del management, degli operatori in grado di ingenerare rischi sistemici.Per evitare tali rischi, può inoltre decidere che un ente finanziario non bancario, sia regolato dalla Fed, qualora presenti caratteristiche strutturali tali da creare rischi per il sistema economico o in caso di fallimento Può approvare  una decisione della Fed che imponga ad una grande company la dismissione di assets in grado di minacciare -qualitativamente o quantitativamente- la stabilità finanziaria degli USA. 

L'Office of Financial Research, interno al Dipartimento del Tesoro, è invece composto da economisti ed altri esperti d'alta qualificazione per la raccolta di dati finanziari ed analisi economiche, atti a valutare gli eventuali alerts, relazionare il pubblico ed Congresso con reports annuali ed evitare il cosiddetto "Hotel California Provision": le grandi banche proprietarie di comapanies che hanno ricevuto gli aiuti del programma TARP, non devono essere in grado di evitare i controlli della Fed, riducendo semplicemente le loro dimensioni.